目前“位置足够低、空间足够大”的锂电池产业链标的 明年盈利能力有望提升1倍以上
近期锂电产业链的关注度非常高，其中宁德时代、天赐材料、恩捷股份等纷纷创出新高，其分别代表锂电池、新型电解液、湿法隔膜三个竞争格局较好的环节。
近日海通证券电新张一弛团队建议投资者关注一家追赶型的隔膜行业老二星源材质，所处赛道格局好，目前处于相对底部位置，相对市值相较恩捷股份只有12.3%（136亿VS1100亿），明年盈利能力处于快速追赶期，值得关注。
隔膜2021年产能偏紧，为锂电黄金赛道
隔膜产能供给端：
海外扩产较慢：旭化成+东丽+SK+住友+宇部+W-scope21年新增有效产能预计在母卷6.5亿平左右，算到成品产能在4.5亿平。
国内：星源+恩捷+中材合计有效产能新增预计在16-17亿平之间，合计行业新增产能在20亿平左右。
需求端：
20亿平对应110GW左右电池增量，海通预计21年相对20年中国新增70万辆，美国新增15-20万辆，欧洲新增70-80万辆，新增供给与新增需求基本相当。
而从中长期看，隔膜的竞争格局同样好于其他材料环节，主要是多数其他材料环节都有5名以上有潜力的玩家，而隔膜未来5年的主要主导者就是中国的前3家：恩捷、星源、中材。
目前隔膜的头部公司基本都被恩捷收购，行业缺乏扩产的资金动力，而进入海外供应链需要较长的认证周期与品质保证，尾部企业很难供入，格局非常确定。
为何看好星源材质？客户结构有提升预期
出货量方面：星源出货量为恩捷的5-6成。
价格方面：2020年恩捷交付隔膜均价在1.8元/平，星源为1.3元/平，价差为0.5元/平。
而单平利润恩捷Q3为0.78元/平，星源为0.13元/平，单平利润恩捷高出星源0.65元/平，很明显价格对单平利润的影响大于成本，而价格主要是由客户结构影响。
海外占比21年恩捷、星源均大幅提升：
恩捷20年海外出货量占比20%，21年海外客户5亿平，占比提升到25%；
而星源20年海外出货量LG1亿平，占比16-17%，且为干法，价格低；
21年海外客户4亿平，新增的LG1亿平湿法涂覆，占比提升到40%。
星源而Q3星源单平利润达到0.13元/平，海通证券认为21年有望做到单平3毛，对应利润在3亿左右，核心原因如下：
目前决定星源销售价格的最核心因素为湿法产能可否供入海外供应链，由于海外竞争对手扩产强烈低于预期，出于分散供应的考虑，海外电池厂加大对星源湿法的导入是可以预见的必然。
而决定星源明年单平成本的最核心因素为产能利用率的提高，公司明年没有新增投产只有2亿平技改，产能利用率的爬坡也是可以预计的必然。量、利齐升的逻辑还是很强。
从长远看：
25年全球需求1400-1500GWh，对应隔膜需求250亿平。
假设恩捷做到40-50%份额，对应做到100-120亿平，单平按0.5元利润测算对应50-70亿利润；星源按20%份额，对应50亿平，单平保守按0.2元利润测算，利润空间在10亿，如果加上涂覆后整体盈利能达到0.3元/平，对应的利润空间在15亿元。
而目前两者市值空间相差巨大（136亿VS1100亿），因此海通认为星源“空间足够大，位置足够低”
